鋰離子電池珠玉在前，燃料電池沿輒尋徑。

　　鋰離子電池與燃料電池產業鏈結構類似，我國通過政策引導率先培育出規模化市場，所積累的市場培育和產業發展經驗能在一定程度上為時下燃料電池產業化起步提供參照。同時燃料電池產業鏈與鋰電產業鏈相比還有其特殊性，例如燃料電池產業鏈更長，制氫、加氫是重要環節，對傳統能源企業吸引力更強。傳統能源巨頭實力雄厚，更能有力推動燃料電池產業發展；燃料電池汽車比鋰電池汽車在重載、長里程場景具備儲能成本優勢，未來二者將并存發展。

　　時下節點：與鋰電2009年類似，產業化加速到來。

　　進入2019年以來，對比鋰電池發展階段上下游、市場、政策、人才等特點，我們研判2019年的燃料電池行業與2009年鋰電池行業節點類似，以“十城千輛”項目實施為標志性事件開啟景氣周期。在學習效應的指引下，我們認為解決氫能管理問題后，燃料電池產業將迎來比十年前鋰離子電池行業更加暢通、有序的發展。預計2020/2025/2030年燃料電池汽車保有量達0.1/1/10萬輛。

　　推廣模式：先商后乘，由點及面，關注氫能優勢地區。

　　鋰電池汽車從客車示范起步，再轉向乘用車為增長主力。燃料電池也將采取相同的路徑。我們預計2020-2025年燃料電池汽車增長主要在商用車領域，2025年后以燃料電池SUV為代表的乘用車成為燃料電池汽車應用規模加速增長主力。與鋰電池類似，燃料電池也將“由點及面”推進產業化進程。因此氫能區位優、市場容量大的地區是理想選擇。

　　我國工業副產氫富足，能充分滿足2025年燃料電池汽車需求，且產能分布能夠覆蓋高市場容量地區，短期看工業副產氫是主要的低成本氫源；長期看可再生能源制氫真正實現全周期零排放，經濟效益潛力巨大。

　　發展趨勢：短期看先發優勢，長期看卡位環節突破。

　　國內燃料電池采取“剝洋蔥”式發展模式，下游產品與國外水平相當，在上游原材料例如膜電極、氣體擴散層等核心環節仍依賴進口。車規級的自主燃料電池產品與國外產品在功率密度、鉑載量、循環壽命等技術參數上仍存在一定差距。

　　參考鋰電池汽車發展路徑，具有優質下游客戶資源的系統集成類企業料將迅速做大做強；參考海外龍頭巴拉德的發展經驗，未來率先自主突破上游膜電極、雙極板等核心零部件制備的企業將占據一定的市場主動權。

　　風險因素：

　　燃料電池市場化不及預期；氫能與燃料電池技術突破不及預期；燃料電池成本下降不及預期。

　　投資策略：

　　短期來看，政策是本輪行情的主要刺激因素，預計年內行情還將隨政策落地而持續；長期來看，氫燃料電池是氫能產業鏈的核心突破口，國內產業化態勢清晰，商業化、規模化推廣加速有望推動行情向優質基本面企業過渡，產業鏈上具備技術先發優勢、上下游整合能力強的企業將望深度受益。

　　重點推薦大洋電機（參股巴拉德，卡位氫能產業核心環節）、東方電氣（自主開發電堆與系統集成）、濰柴動力（巴拉德最大股東，合資生產新型電堆）、美錦能源（全產業鏈布局），關注雄韜股份（投資氫璞創能，募投燃料電池項目）、雪人股份（拓展空壓機，入股Hydrogenics）、厚普股份（加氫站建設）、富瑞特裝（構建氫能技術平臺）。